VIX, MOVE und Kreditspreads messen die Nervosität der Märkte. Vendor-Financing-Zirkularität können sie strukturell nicht sehen, weil dabei Risiko dorthin verlagert wird, wo diese Indikatoren nicht hinschauen: in Eventualverbindlichkeiten des Garantiegebers, in Private Credit, in Zweckgesellschaften und in Data-Center-ABS.
Days Sales Outstanding misst die Zeit zwischen Rechnung und Zahlungseingang. Finanziert ein Anbieter seine eigenen Kunden – über Beteiligungen, Zahlungsziele oder Garantien –, bucht er Umsatz, dem noch kein Geld gegenübersteht. Genau das zeigt eine steigende DSO. Sie ist der direkteste Bilanzausdruck von Zirkularität.
Gemessen wird gegen den eigenen Median, nicht gegen andere Firmen: Geschäftsmodelle haben strukturell verschiedene Zahlungsziele. Nur die Abweichung von der eigenen Norm ist aussagekräftig.
| Abweichung vom rollenden Median | Deutung |
|---|---|
| unter +10 % | Normal. |
| +10 bis +25 % | Beobachten. Kann Wachstum in neue Kundensegmente sein. |
| +25 bis +40 % | Erhöht. Prüfen, ob parallel Finanzierungszusagen kommuniziert wurden. |
| über +50 % | Vollausschlag. SunEdison lag elf Monate vor der Insolvenz bei +49 %. |
Zusätzlich zählt die Veränderung: Ein Sprung von 25 % im Jahresvergleich ist unabhängig vom Niveau ein Beobachtungsgrund. Die Firmentabelle unter der Karte führt beide Spalten und ist nach der Abweichung sortiert – wer oben steht, ist der erste Ort zum Nachsehen.
| Firma | Abw. vs rollendem Median | Δ Jahr |
|---|---|---|
| AMZN | +42,8 % | +28,3 % |
| AVGO | +36,8 % | +31,6 % |
| MSFT | +29,2 % | -1,7 % |
| GOOGL | +4,5 % | +1,1 % |
| ORCL | +0,6 % | +0,6 % |
| NVDA | -11,7 % | -0,7 % |
| AMD | -14,3 % | -5,2 % |
| META | -19,5 % | -9,6 % |
SunEdison finanzierte Solarprojekte über eigene Yieldcos, die die Anlagen von SunEdison kauften – dieselbe Kreisstruktur wie heute zwischen Chipherstellern, Cloud-Anbietern und KI-Firmen. Mit dem hier implementierten Code aus SEC-Daten berechnet:
| Quartal | DSO | Perzentil |
|---|---|---|
| Q3 2013 | 49,9 | 53 % |
| Q1 2014 | 52,0 | 53 % |
| Q3 2014 | 56,8 | 81 % |
| Q1 2015 | 81,7 | 100 % |
| Q3 2015 | 85,6 | 100 % |
Der Sprung von rund 55 auf 82 Tage in Q1 2015 (veröffentlicht Mai 2015) brachte die Kennzahl auf das 100. Perzentil. Das Kurshoch folgte im Juli 2015, der Insolvenzantrag am 21.04.2016 – rund elf Monate nach dem Signal. Das ist die realistische Vorlaufgröße: Quartale, nicht Tage.
Der klassische Fall: Lucent finanzierte die Telekom-Betreiber, die seine Technik kauften, mit Milliardenzusagen. Umsatz und Forderungen wuchsen schneller als die Zahlungseingänge, bis 2000 mehrere Gewinnwarnungen folgten. Die SEC-XBRL-Datenbank beginnt erst 2009 – Lucent ging 2006 in Alcatel-Lucent auf. Der Fall bleibt deshalb narrativ; SunEdison dient als nachrechenbarer Ersatz.
Der Deckungsgrad beantwortet die Frage, die Bilanzkosmetik nicht übersteht: Wie viel des gebuchten Umsatzes kommt als Geld herein? Umsatz lässt sich über Zahlungsziele, Tauschgeschäfte, Beteiligungskonstruktionen und Garantien gestalten – operativer Cashflow nur sehr begrenzt. Eine über mehrere Quartale sinkende Deckung bei wachsendem Umsatz ist das Kernmuster jeder Vendor-Financing-Blase, von Lucent über Enron bis SunEdison.
| Firma | OCF / Umsatz | Fragilitäts-Perzentil |
|---|---|---|
| NVDA | 50% | 20% |
| ORCL | 47% | 0% |
| MSFT | 55% | 0% |
| AMZN | 21% | 0% |
| GOOGL | 42% | 0% |
| META | 58% | 0% |
| AVGO | 45% | 55% |
| AMD | 24% | 5% |
Lesart: Die Cash-Konversion der großen Namen steht auf oder nahe ihrem historischen Höchststand. Die Zirkularität hat bislang nicht auf die Zahlungsströme der Kernknoten durchgeschlagen. Einzige Ausnahme ist Oracle mit einem Fragilitäts-Perzentil nahe dem eigenen Tief – passend zur schuldenfinanzierten Cloud-Expansion.
Die Kennzahl misst, wie schnell eine Firma Anlagevermögen aufbaut im Verhältnis zu dem, was sie verbraucht. Ein Wert um 1 bedeutet Ersatzinvestition – es wird so viel gebaut wie abgeschrieben. Ein Wert dauerhaft über 2 heißt, die Anlagenbasis verdoppelt sich innerhalb eines Abschreibungszyklus. Das ist die Signatur eines Buildouts.
Die Glättung über vier Quartale ist nötig, weil Investitionen stark saisonal und projektgetrieben schwanken; ein einzelnes Quartal sagt wenig.
| Firma | Capex / Abschreibung | Perzentil |
|---|---|---|
| NVDA | 2,04× | 85% |
| ORCL | 7,30× | 95% |
| MSFT | 3,38× | 100% |
| AMZN | 2,30× | 100% |
| GOOGL | 5,25× | 100% |
| META | 3,70× | 95% |
| AVGO | 1,43× | 100% |
| AMD | 0,49× | 20% |
Ursprünglich war Z3 als Kombination aus Investitionsintensität und Änderungen der angenommenen Nutzungsdauer gedacht. Verlängert eine Firma die Abschreibungsdauer ihrer Server von fünf auf sechs Jahre, sinkt der Abschreibungsaufwand und der ausgewiesene Gewinn steigt – ohne dass sich wirtschaftlich etwas verbessert hätte.
PropertyPlantAndEquipmentUsefulLife ist für keine der acht Firmen belegt
(geprüft 27.07.2026). Die Angabe steht als Prosa im Anhang. Sie wird deshalb in der Chronik geführt,
Kategorie nutzungsdauer. Z3 ist damit bewusst halb Zahl und halb Text – keine
Behelfslösung, sondern eine Eigenschaft der Quelle.(OCF − Aktienvergütung)
÷ Umsatz.
| Firma | OCF/Umsatz | Vergütungsquote | bereinigt |
|---|---|---|---|
| Broadcom | 44,6 % | 11,6 % | 32,9 % |
| Meta | 57,7 % | 9,5 % | 47,5 % |
| Oracle | 47,5 % | 7,1 % | 40,3 % |
| 41,6 % | 6,9 % | 34,7 % | |
| NVIDIA | 49,6 % | 2,7 % | 46,9 % |
Die Bereinigung senkt das Niveau erheblich, den Rang dagegen kaum: Die Vergütungsquote ist je Firma über die Zeit ziemlich stabil und verschiebt die ganze Reihe, nicht den aktuellen Punkt darin. Der Median der Fragilitätsränge bleibt bei 0 %. Die Rekordablesung ist damit nicht durch die Vergütung erklärt.
| Firma | DSO Tage | eigener Median | Abweichung | Rang |
|---|---|---|---|---|
| Amazon | 37,9 | 19,7 | +92 % | 100 % |
| Broadcom | 44,4 | 36,1 | +23 % | 100 % |
| 52,5 | 49,0 | +7 % | 100 % |
(Die Medianspalte zeigt hier noch den Gesamtmedian, gegen den ursprünglich gerechnet wurde. Zur rollenden Referenz siehe unten.)
Drei Firmen, derselbe Rang, Abweichungen von 7 bis 92 %. Der Rang wirft zusammen, was die Skala trennt.
Der Anker ist doppelt begründet: 50 % entsprechen dem 97. Perzentil aller je gemessenen Abweichungen im Universum – und dem validierten historischen Beispiel. SunEdison ging von 55 auf 82 Tage, also +49 %, elf Monate vor dem Insolvenzantrag.
Der Vergleichsmaßstab ist der Median der letzten 20 Quartale, nicht der über die volle Historie. Geschäftsmodelle verschieben sich laufend, aber graduell; gegen einen zwölf Jahre alten Median gemessen misst man überwiegend diese Verschiebung und nicht das Signal.
Amazon zeigt den Unterschied: Gegen den Gesamtmedian +92 %, gegen den rollenden nur +37 %. Die Differenz ist der Mixwechsel vom Einzelhandel – Zahlung sofort – zu AWS mit Rechnungsstellung, verteilt über acht Jahre. Die Jahresmittel belegen es: 22, 23, 20, 22, 26, 27, 29, 31, 38 Tage. Zwei Drittel des scheinbaren Signals waren Drift.
Umgekehrt kann der Gesamtmedian auch untertreiben: Broadcoms Laufzeit fiel zwischen 2018 und 2021 von 56 auf 31 Tage und steigt seither wieder. Der alte Median ist dadurch überhöht, der Gesamtvergleich meldet nur +23 % – gegen den rollenden Median sind es +37 %.
Rechenzentren werden selten gekauft, sondern geleast oder über Zweckgesellschaften finanziert. Diese Verpflichtungen sind rechtlich keine Anleihen, ökonomisch aber Fremdkapital mit festen Zahlungspflichten. Eine steigende Quote bedeutet: Der Hebel wächst dort, wo klassische Verschuldungskennzahlen nicht hinsehen.
| Firma | Leasing / Eigenkapital | Perzentil |
|---|---|---|
| NVDA | 2% | 30% |
| ORCL | 79% | 85% |
| MSFT | 19% | 85% |
| AMZN | 17% | 5% |
| GOOGL | 3% | 5% |
| META | 11% | 35% |
| AVGO | 1% | 80% |
| AMD | 2% | 90% |
Der einzige Zustandsindikator des Clusters: Wie viele Knoten des Finanzierungsnetzes hängen an
einer einzigen Adresse? Gepflegt wird er manuell in circ_manual.json, quartalsweise,
nach den Kriterien in CHRONIK_KI_ANWEISUNG.md.
| Zustand | Perzentil-Äquivalent | Kriterium |
|---|---|---|
| VERTEILT | 20 % | kein Name > 25 % der bekannten Garantievolumina |
| KONZENTRIERT | 60 % | ein Name trägt 25–50 % |
| SINGLE POINT OF FAILURE | 95 % | ein Name trägt über 50 % |
Historisches Vorbild sind die Monoliner 2007: Ambac und MBIA verwandelten schlechte Kredite in AAA-Papiere – bis ihre eigene Bonität kippte. Der Garantiegeber, nicht der Kreditnehmer, war der Knotenpunkt. Dasselbe Muster liegt heute vor, wenn ein Chiphersteller für die Rechenzentren seiner Kunden bürgt.
Historisch der beste Einzelindikator: Bei den Monolinern weiteten sich die CDS-Spreads etwa neun Monate vor dem Aktieneinbruch. Zugleich die teuerste Datenquelle.
Ökonomisch nahezu dasselbe Signal, in Deutschland direkt zugänglich. Die Papiere werden täglich automatisch abgerufen (siehe Abschnitt „Tägliche Erfassung"); nur die Historie vor dem 27.07.2026 wurde von Hand aus den Kurscharts abgelesen. Es wird ausschließlich der Kurs benötigt – Rendite, Restlaufzeit und Referenzrendite rechnet das System zum jeweiligen Stichtag selbst. Die Deutsche Börse weist für diese Papiere keine Renditen aus.
| Emittent | WKN | ISIN | Kupon | Fälligkeit | Hinweis |
|---|---|---|---|---|---|
| NVIDIA | A28VHF | US67066GAF19 | 2,850 % | 01.04.2030 | EMPFOHLEN - mittlere Laufzeit, Garantiegeber Nr. 1 |
| NVIDIA | A28VHH | US67066GAH74 | 3,500 % | 01.04.2050 | lang - Spread reagiert stark auf Zinsen, als Zweitwert |
| Oracle | A28VP2 | US68389XBV64 | 2,950 % | 01.04.2030 | EMPFOHLEN - Zwilling zu A28VHF: gleiche Begebung, gleiche Faelligkeit |
| Oracle | A3L336 | US68389XCS27 | 4,200 % | 27.09.2029 | nur ~1 Jahr Kurshistorie in Frankfurt - fuer Zeitreihen ungeeignet |
| Oracle | A1ZLPC | US68389XAV73 | 4,300 % | 08.07.2034 | Alternative |
| Oracle | A28VP4 | US68389XBX21 | 3,600 % | 01.04.2050 | lang |
| Oracle | A3L339 | US68389XCV55 | 5,500 % | 27.09.2064 | sehr lang |
| Oracle | A4EHZA | - | 5,950 % | 26.09.2055 | sehr lang |
| Microsoft | A1ZWVM | US594918BC73 | 3,500 % | 12.02.2035 | Referenz AAA - dient als Vergleichsmassstab |
| Microsoft | A1ZAT5 | - | 4,875 % | 15.12.2043 | lang |
| Rolle | Papier | WKN | Fälligkeit | in der Rechnung |
|---|---|---|---|---|
| Kontrolle, außerhalb des Netzes | Apple 1,25 % | A281KB | 20.08.2030 | ja |
| Verkäufer und Finanzierer | NVIDIA 2,85 % | A28VHF | 01.04.2030 | ja |
| größter Investitionsschuldner | Oracle 2,95 % | A28VP2 | 01.04.2030 | ja |
| gemessener Knoten | Microsoft 3,5 % | A1ZWVM | 12.02.2035 | nein, nur Anzeige |
Am 27.07.2026 wurde die Messgenauigkeit an 14 Quartalen bestimmt. Die mittlere Quartalsänderung beträgt bei den gegen Staatsanleihen gerechneten Reihen 15 bis 30 Basispunkte – das ist überwiegend Messstreuung, nicht Marktbewegung. Ursache ist die dünne Notierung an deutschen Börsen: Ein einzelner Quartalsstichtag kann auf einen veralteten Print fallen.
| Reihe | Median Quartalsänderung |
|---|---|
| NVIDIA gegen Treasury | 23,6 bp |
| Oracle gegen Treasury | 30,0 bp |
| Microsoft gegen Treasury | 15,1 bp |
| Cluster (Mittel minus Microsoft) | 22,7 bp |
| Oracle minus NVIDIA (Zwilling) | 7,4 bp |
Über alle 25 Quartale liegt die mittlere Änderung des Zwillingspaars bei 12,8 bp – die ruhigen Jahre ab 2023 kommen auf 7,4 bp, die hektischen Jahre 2021/22 deutlich darüber. Die Alarmschwelle von 25 bp ist am ungünstigeren der beiden Werte ausgerichtet.
Der Faktor drei bis vier ist der Grund für die Umstellung. Erst mit rund 7 bp Rauschen wird eine Ausweitung von 30 bp überhaupt erkennbar.
Leitgröße ist Oracle gegen die Kontrolle Apple. Das Zwillingspaar Oracle gegen NVIDIA bleibt als Präzisionsmaß daneben stehen, ist aber nicht die Hauptzahl: NVIDIA ist selbst Teil des Netzes. Würde der Verkäufer aus Zirkularitätsgründen teurer, schrumpfte der Abstand zu Oracle und das Signal verschwände genau dann, wenn es entsteht. Derselbe Fehler wie zuvor bei Microsoft, nur kleiner.
| Stufenbereich | bp je Stufe | Begründung |
|---|---|---|
| bis AA− | 12 | im oberen Bereich unterscheidet der Markt kaum |
| bis A− | 20 | |
| bis BBB | 30 | |
| bis BBB− | 45 | letzte Stufe vor der Investment-Grade-Grenze |
| darunter | 80 | Fallen Angel: Indexausschluss und Zwangsverkäufe |
In den Composite geht nicht das Perzentil ein, sondern dieser absolute Wert. Ein Perzentil wandert mit: Jedes neue Quartal ordnet die gesamte Vergangenheit neu, der Composite bewegt sich also ohne neue Beobachtung, und „100. Perzentil“ bedeutet je nach Länge der Reihe etwas anderes. Die Ratingstufen-Skala ist dagegen extern verankert. Acht Stufen sind der Abstand von der Kontrolle bis zur Investment-Grade-Grenze; ein Wert von 1,0 heißt, der Markt bepreist den Schuldner am Rand des spekulativen Bereichs.
Kontrolle prüfen. Dann ist die
Rollenverteilung zu überdenken und nicht die Zahl zu glauben.Ratings gehen bewusst nicht in die Rechnung ein. Sie hinken: Enron war vier Tage vor der Insolvenz Investment Grade, und die Monoliner – das historische Vorbild für Z6 – behielten ihr AAA, während sich die Spreads bereits um Hunderte Basispunkte ausgeweitet hatten. Genau diese Lücke ist der Grund, Marktpreise zu messen statt Urteile. Sie sind außerdem grob: Oracles Bewegung von 70 auf 181 bp passt in eine einzige Ratingstufe.
Als langsame Referenz sind Ratings deshalb wertvoll. Der Abstand, den die Agenturen sehen, lässt sich gegen den halten, den der Markt verlangt.
| Papier | S&P | Moody's | Stand |
|---|---|---|---|
| Apple (Kontrolle) | AA+ | Aaa | 27.07.2026 |
| NVIDIA | AA− | Aa3 | 22.10.2025, positiver Ausblick |
| Oracle | BBB− | Baa2 | 09.07.2026, Moody's negativ |
| Microsoft | AAA | Aaa | 27.07.2026 |
Die Ratings werden bei der Jahresprüfung der Kontrollrolle mitgepflegt – vier Werte, einmal
im Jahr. Ratingaktionen auf Namen des Universums gehören als Chronikeintrag der Kategorie
rating erfasst. Entscheidend ist dabei nicht die Aktion, sondern ob sie der
Spreadbewegung vorausging oder folgte. Von Analystenurteilen zu Aktien bleibt das getrennt;
die schließt die Chronikspezifikation ohnehin aus.
Eine Veränderung von mindestens 25 Basispunkten gegenüber dem Vorquartal – rund das Dreifache des gemessenen Rauschens. Bewusst absolut und nicht in Prozent: Eine relative Schwelle löst bei kleinen Ausgangswerten ständig aus. Die frühere Regel „über +50 % zum Vorquartal“ wurde daher ersetzt.
Für das Niveau gelten grobe Anhaltspunkte aus der Kreditmarktpraxis, nicht das Perzentil: unter 120 bp unauffällig, ab 120 bp erhöht, ab 200 bp angespannt.
Die Reihe reicht bis 2020Q2 zurück – beide Papiere wurden am 01.04.2020 begeben, früher gibt es sie nicht. 25 Quartale, und darin liegt mit dem Zinsschock 2022 erstmals eine echte Belastungsepisode. Das macht das Perzentil erheblich aussagekräftiger als zuvor.
| Zeitraum | Oracle minus NVIDIA | Einordnung |
|---|---|---|
| 2020Q2 – 2020Q4 | 1 – 14 bp | fast identisch bepreist |
| 2021 | 37 – 80 bp | beginnende Spreizung |
| 2022 (Zinsschock) | 64 – 120 bp | Spitze, danach Rückfall |
| 2023 – 2025Q3 | 40 – 71 bp | ruhiges Mittelstück |
| seit 2025Q4 | 104 – 125 bp | drei Quartale ohne Rückfall |
Der Rückblick beantwortet die Frage, für die das Panel gebaut wurde. Im ersten Quartal 2022 stieg Apple selbst auf 135 bp, NVIDIA lag mit 145 bp nur zehn darüber. Wenn der unbeteiligtste Name im Feld mitläuft, ist es Zins- und Sektorgeschehen. 2022 war also kein Zirkularitätsereignis.
Heute steht Apple bei 54 bp und NVIDIA bei 56 – zwei Basispunkte Abstand. Der Verkäufer wird bepreist wie ein Name ohne KI-Investitionsschulden, während Oracle bei 181 bp liegt. Das ist idiosynkratisch.
Eine wichtige Relativierung: Gegen die Kontrolle gerechnet liegt Oracle heute bei 127 bp, die Spitze von 2022 lag bei 144 bp. Der heutige Wert ist also unter dem damaligen Extrem. Dass „Oracle minus NVIDIA“ heute höher steht als 2022, liegt allein daran, dass NVIDIA damals selbst weit war und den Abstand zusammendrückte – genau der Grund, warum die Kontrolle und nicht der Verkäufer die Bezugsgröße ist.
Median über alle 25 Quartale: 56 bp. Der aktuelle Wert liegt beim 2,2-fachen davon. Entscheidender als die Höhe ist die Dauer: Die Spitze 2022 fiel binnen zwei Quartalen auf 64 bp zurück, die aktuelle Ausweitung hält seit drei Quartalen und steigt weiter.
Der Anfangspunkt verdient eine eigene Bemerkung. Am 30.06.2020 notierte NVIDIA bei 112,84 und Oracle bei 113,69 – bei Kupons von 2,85 % und 2,95 % entspricht das einer Renditedifferenz von 0,8 bp. Der Markt bepreiste beide Namen also praktisch gleich, und das war damals sachgerecht: Oracle stand für 39 Mrd. USD Umsatz aus wiederkehrenden Lizenz- und Wartungserlösen, NVIDIA für 11 Mrd. aus einem zyklischen Halbleitergeschäft. Aus dieser Gleichbewertung sind bis 2026Q2 125 bp geworden. Die Umkehrung der relativen Kreditwürdigkeit zweier Papiere mit identischem Fälligkeitstag ist die eigentliche Aussage der Reihe – sie beschreibt eine strukturelle Verschiebung über sechs Jahre, nicht eine Marktlaune.
Die Quartale des Jahres 2022 sind der unzuverlässigste Teil der Reihe. NVIDIAs Einzelspread springt dort zwischen 145, 55, 141 und 51 bp – ein Muster, das nicht aus dem Markt kommt, sondern aus veralteten Prints an einer dünn gehandelten Notierung in einer Phase schneller Kursbewegung. Die Spitze von 120 bp im zweiten Quartal 2022 ist deshalb nach oben verzerrt; belastbar ist für 2022 eher eine Spanne von 80 bis 110 bp.
Ein Zwei-Namen-Maß ist zudem idiosynkratisch. Eine große Übernahme, eine Herabstufung oder schlicht ein hohes Neuemissionsvolumen weiten den Aufschlag aus, ohne dass sich an der Zirkularität etwas geändert hätte. Und NVIDIA war 2020/21 ein anderer Kredit als heute – die frühe Hälfte vergleicht zwei Firmen, die beide nicht mehr dieselben sind.
Z6 belegt für sich genommen nichts – es zählt die Übereinstimmung mit Z2 und Z4.
Seit 27.07.2026 holt circ_z6_daily.py werktags um 19:15 Uhr die Kurse aller
hinterlegten Papiere und die US-Zinskurve. Der Quartalswert ist dann der Median aus rund
60 Tagesständen statt einer einzelnen Ablesung; ab 15 Tagesständen verdrängt er den manuell
erfassten Wert. Der Median und nicht das Mittel, damit ein einzelner veralteter Print den Wert
nicht verschiebt. Das ist keine Glättung – es wird häufiger gemessen, nicht weicher.
| Quelle | Inhalt | Kadenz |
|---|---|---|
| DTCC CDS Kinetics | Netto-Nominalvolumen der Top-15-Referenzadressen (Positionierung, kein Preis) | wöchentlich |
| ISDA SwapsInfo | CDS-Umsätze | täglich |
| OFR Financial Stress Index | Funding-Stress | täglich |
| FINRA TRACE | US-Anleihekurse | verzögert |
Der private Teil des Netzes – OpenAI, Anthropic, xAI, Reflection – legt keine Bilanz offen. Messbar sind nur die börsennotierten Gegenparteien. Der Auftragsbestand ist die Stelle, an der die Zusagen des privaten Teils in einer testierten Bilanz auftauchen: OpenAIs Verpflichtungen erscheinen als RPO bei Oracle und Broadcom, geprüft und vierteljährlich.
| Firma | RPO Mrd USD | Jahresumsätze | Perzentil |
|---|---|---|---|
| NVDA | 3 | 0,01 | 5% |
| ORCL | 638 | 9,47 | 100% |
| MSFT | 684 | 2,06 | 95% |
| AMZN | 41 | 0,13 | — |
| GOOGL | 520 | 1,17 | 100% |
| AVGO | 165 | 2,18 | 100% |
| AMD | 0 | 0,01 | 30% |
Oracle sticht mit dem Neunfachen seines Jahresumsatzes heraus – und laut S&P entfällt rund die Hälfte davon auf OpenAI. Broadcoms Bestand ist im letzten Quartal sprunghaft gestiegen; das ist die 350-Mrd-Zusage, die in die Bücher einläuft.
Das zweite Fenster in den privaten Teil, diesmal von der Aktivseite her. Hier stehen die Anteile
an OpenAI, Anthropic und vergleichbaren Knoten. Der XBRL-Posten ist
EquitySecuritiesWithoutReadilyDeterminableFairValueAmount – Beteiligungen ohne
verlässlich bestimmbaren Zeitwert.
| Firma | Mrd USD | je Eigenkapital | Perzentil |
|---|---|---|---|
| NVDA | 42.3 | 21,7 % | 100% |
| ORCL | 0.6 | 1,4 % | — |
| MSFT | 12.4 | 2,8 % | 100% |
| AMZN | 122.3 | 22,2 % | 100% |
| GOOGL | 124.3 | 19,4 % | 95% |
| META | 20.2 | 8,3 % | 85% |
| AMD | 1.7 | 2,5 % | 95% |
Die Rangfolge deckt sich mit der Struktur des Netzes: NVIDIA trägt die Beteiligungen an OpenAI und Reflection, Google und Amazon die an Anthropic. Genau die drei Namen, die im Verflechtungsgraph auf der Kapitalseite stehen.
| Baustein | Eingang | Art |
|---|---|---|
| Z1 DSO-Abweichung | 0,090 | absolut, Abweichung ÷ 50 % |
| Z2 OCF-Deckung | 0,000 | Rang invertiert, rollendes Fenster, Median über 8 Firmen |
| Z3 Ausbaugeschwindigkeit | 0,793 | absolut, (Wert − 1) ÷ 3 |
| Z4 Außerbilanzielles | 0,800 | Rang, Median über 8 Firmen — nächster Kandidat für eine absolute Skala |
| Z5 Konzentration | 0,600 | manuell, Zustandsstufe |
| Z6 Oracle gegen Apple | 0,877 | absolut, Ratingstufen ÷ 8 |
| Z7 Auftragsbestand | — | geht bewusst nicht ein – die Höhe ist Planungssicherheit, nicht Fragilität; die Warnung liegt im Rückgang |
| Z8 Private Beteiligungen | 0,276 | absolut, Quote ÷ 30 % |
Der mittlere Tacho der Karte. Bewusst ein einfaches Mittel und keine Gewichtung: Mit sieben Kennzahlen und wenigen historischen Episoden wäre jede Gewichtung eine Scheingenauigkeit. Fehlende Bausteine werden übersprungen, nicht mit null gewertet.
| Z1 (DSO) | Z2 (Deckung) | Zustand |
|---|---|---|
| niedrig | niedrige Fragilität | Unauffällig. |
| hoch | niedrige Fragilität | Zahlungsziele dehnen sich, Kassen noch voll. Aktueller Stand. |
| niedrig | hohe Fragilität | Cash-Schwäche ohne Forderungsaufbau – meist zyklisch, nicht zwingend Zirkularität. |
| hoch | hohe Fragilität | Das SunEdison-Muster. Ernstfall. |
Diese Matrix ist der eigentliche Zweck von Z3. Die Investitionsquote allein trennt nicht zwischen einer gesunden Expansion und einem fremdfinanzierten Ausbau.
| Z3 (Ausbau) | Z2 (Deckung) | Zustand |
|---|---|---|
| niedrig | niedrige Fragilität | Reifes Geschäft, Ersatzinvestition aus eigener Kraft. |
| hoch | niedrige Fragilität | Schneller Ausbau, aus dem operativen Cashflow getragen. Wachstum, kein Risiko. Aktueller Stand des Clusters. |
| niedrig | hohe Fragilität | Cash-Schwäche ohne Ausbau — ein Ertragsproblem, keine Zirkularität. |
| hoch | hohe Fragilität | Ausbau auf Pump. Das Feld, für das das Cluster gebaut wurde. |
Quelle ist die SEC-XBRL-Schnittstelle data.sec.gov/api/xbrl/companyconcept/ –
kostenlos, ohne Schlüssel, mit Pflicht-User-Agent (Kontaktangabe), maximal etwa zehn Anfragen je
Sekunde. Standardisierte Quartalszahlen ab etwa 2009.
Ränge werden im rollenden Fenster über 20 Quartale berechnet, nicht gegen die gesamte Vergangenheit. Grund: Reihen verschieben sich strukturell – die Cashdeckung des Techsektors korreliert mit r = −0,56 gegen die Zeit. Gegen die volle Historie gemessen hieße ein extremer Rang dann teilweise nur „anders als früher". Fünf Jahre sind lang genug für einen Konjunkturzyklus und kurz genug, um strukturelle Verschiebungen mitzumachen. Der Wechsel ändert die Reihe im Mittel um 7 Punkte, im Einzelfall um bis zu 30.
| Problem | Lösung |
|---|---|
| Kumulierte Kapitalflussrechnungen | Cashflow-Posten werden mit 3, 6, 9 und 12 Monaten Periodenlänge gemeldet, jeweils mit demselben Startdatum. Wer nur die Dreimonatswerte behält, verliert drei Viertel der Historie – bei NVIDIA blieben von 78 Fakten 19 Quartale übrig. Lösung: nach Startdatum gruppieren, nach Enddatum sortieren, differenzieren. Ergebnis 73 Quartale. |
Header Accept-Encoding: gzip | weglassen – urllib entpackt nicht automatisch, jedes json.loads scheitert stumm |
| Firmen wechseln XBRL-Tags im Zeitverlauf | ALLE Varianten zusammenführen. Bei NVIDIA stieg die Historie dadurch von 12 auf 68 Quartale |
| Bestands- vs. Stromgrößen | Bestandsgrößen haben kein start-Feld; Dauerfilter nur auf Stromgrößen |
| 10-K enthält nur den Jahreswert | Q4 = Jahr minus Q1–Q3 rekonstruieren, sonst künstlicher Sprung |
| Restatements | jeweils die zuletzt eingereichte Fassung verwenden |
| SEC-XBRL beginnt 2009 | ältere Fälle (Lucent, Nortel) nur über Volltextarchive |
Steuerung über das Dropdown in der Fußleiste des Trackers:
| Aktion | Wirkung | Dauer |
|---|---|---|
| SEC: nur neues Quartal prüfen | respektiert den Quartals-Cache, bricht ab wenn kein neues Quartal begonnen hat | Sekunden |
| SEC: Vollabgleich | holt die komplette Historie aller acht Firmen neu | ~2 Minuten |
| Schwellen prüfen | schreibt Überschreitungen in die Chronik | Sekunden |
| Chronik archivieren | lagert Einträge älter als acht Quartale aus | Sekunden |
Sinnvoller Rhythmus: einmal je Quartal nach der Berichtssaison – Mitte Februar, Mai, August,
November. Z5 dabei manuell nachtragen. Z6 läuft automatisch per Cron
(circ_z6_daily.py, werktags 19:15).
| Aufgabe | Zeitpunkt | Wo dokumentiert |
|---|---|---|
| Kontrollrolle Apple prüfen | 1. Quartal | Chronikeintrag Kategorie kontrolle, Spezifikation in CHRONIK_KI_ANWEISUNG.md Abschnitt 1a |
| Agenturratings der vier Papiere nachtragen | zusammen mit der Kontrollprüfung | circ_manual.json, Felder rating_sp, rating_moodys, rating_stand |
macro_report.html gelöscht und die Seite einmal aufgerufen werden,
sonst bleibt die alte Fassung sichtbar. Vollständige Anleitung in DEPLOY.md.OpenAI und Anthropic haben beide einen Börsengang angekündigt. Das ist für dieses Cluster kein Datenereignis, sondern ein Konstruktionsereignis: Kennzahlen ändern ihre Bedeutung, nicht nur ihren Wert. Dieser Abschnitt existiert, damit das nicht übersehen wird – die gefährlichste Folge sähe im Tacho wie eine Verbesserung aus.
Der XBRL-Posten heißt wörtlich Beteiligungen ohne verlässlich bestimmbaren Zeitwert. Sobald das Beteiligungsunternehmen notiert ist, hat der Anteil einen bestimmbaren Zeitwert und wandert aus dieser Zeile in die marktgängigen Wertpapiere. Z8 fällt dann sprunghaft bei NVIDIA, Google und Amazon – nicht weil die Exponierung sinkt, sondern weil sie umgegliedert wird.
Zu tun: Den Posten um MarketableSecuritiesNoncurrent beziehungsweise die
jeweilige Beteiligungszeile ergänzen, oder Z8 auf die Summe aus beiden umstellen. Bis das geschehen
ist, ist ein Rückgang von Z8 nicht als Entwarnung zu lesen.
Ausnahme: Beteiligungen nach der Equity-Methode (bei maßgeblichem Einfluss) bleiben auch nach der Notierung dort stehen. Die Umgliederung betrifft vor allem reine Minderheitsanteile ohne Stimmrechte – also genau NVIDIAs Konstruktion.
Bisher vermisst dieses Cluster die Gläubiger eines Schuldners, den es nicht sehen kann. Nach dem Börsengang laufen OpenAI und Anthropic als normale Firmen durch Z1 bis Z4 – eigene Debitorenlaufzeit, eigene operative Cashdeckung, eigene Ausbaugeschwindigkeit. Das schließt die größte Lücke des Entwurfs.
Zu tun: Beide CIK-Nummern in circ_fetch.py ins Universum aufnehmen. Achtung:
Die Perzentile aller Cluster-Werte verschieben sich dadurch, weil der Median über mehr Firmen läuft.
Ein Bruch in der Zeitreihe ist unvermeidlich und gehört dokumentiert.
Der Auftragsbestand bei Oracle war ein Behelf – ein Fenster in einen Knoten, den wir nicht sehen konnten. Legt OpenAI eigene Zahlen vor, entfällt der Umweg für diese Frage. Als Maß für Kundenkonzentration bei Oracle bleibt Z7 gültig; das ist eine andere Frage und ein Grund, die Kennzahl zu behalten statt sie zu streichen.
Begeben die Labore nach dem Börsengang eigene Anleihen, tritt der tatsächliche Schuldner an die Stelle von Oracle als Stellvertreter. Dann ist die Rollenverteilung des Panels neu zu bestimmen – und die Jahresprüfung der Kontrollrolle (Apple) fällt mit dieser Frage zusammen.
Kundenkonzentration ist im Prospekt und danach im 10-K offenzulegen. Aus der manuell gepflegten Zustandsstufe wird eine Zahl.
Die Chronik mit ihren Kategorien, die Konstruktion von Z6, die Trennung zwischen Rängen und absoluten Skalen – und die Regel, dass keine dieser Zahlen eine Quattro-Entscheidung auslöst. Das Gerüst trägt.
An einem Tag wurden sieben Konstruktionsfehler gefunden und behoben. Sie stehen hier, weil ein Handbuch ohne Fehlerspur den Eindruck erweckt, es habe nie einen gegeben – und weil die Korrekturen den Composite von 0,68 auf 0,46 bewegt haben, ohne dass sich ein einziger Marktkurs geändert hätte.
| Was | Fehler | Behebung |
|---|---|---|
| Parser Kapitalfluss | Nur Dreimonatswerte behalten; kumulierte 6/9/12-Monats-Meldungen verworfen. NVIDIA: 19 statt 73 Quartale. | Nach Startdatum gruppieren und differenzieren. |
| Z2 Oracle | Mit der verkürzten Reihe stand Oracle bei 93 % Fragilität, angeblich allein im roten Feld. | Mit voller Reihe 0 % – bester Wert seiner Geschichte. |
| Z6 Maßstab | Microsoft als AAA-Vergleich, obwohl es selbst im Universum steht (Z4 im 94. Perzentil). | Apple als Kontrolle, außerhalb des Netzes. |
| Z6 Skala | Fester Divisor 25 bp je Ratingstufe erzeugte eine Scheindivergenz von 2,9 Stufen. | Gestaffelte Leiter, 12 bis 80 bp je Stufe. |
| Z8, Z3 Ränge | Perzentil auf säkular steigenden Reihen: dauerhaft 100 %, ohne Aussage. | Absolute Skalen. |
| Z1 Rang | Sättigung bei 100 % verbarg jede weitere Verschlechterung – ausgerechnet am Anfang der Wirkungskette. Amazon (+92 %) und Google (+7 %) meldeten dasselbe. | Absolute Skala, Vollausschlag +50 %. |
| Z1 Referenz | Gesamtmedian mischte Modelldrift mit Signal. Amazon: +92 % gegen gesamt, +37 % gegen rollend. | Rollender 20-Quartals-Median, dazu Jahresveränderung. |
| Grenze | Konsequenz |
|---|---|
| Kein Timing | Vorlauf schwankt zwischen etwa sechs und vierundzwanzig Monaten; bei SunEdison waren es elf |
| Keine statistische Absicherung | wenige Episoden, kein signifikanter Backtest möglich |
| Blind für reine Fußnoten | Garantien für Dritte erscheinen nicht in XBRL – dafür Z5 und die Chronik |
| Verzögerung | Quartalszahlen erscheinen vier bis acht Wochen nach dem Stichtag |